di Megas Alexandros (alias Fabio Bonciani)
E’ la prima volta che una figura di questo calibro, sostiene pubblicamente, nominandola espressamente, la Modern Monetary Theory (MMT) di Warren Mosler.
Xu Gao, non è uno qualsiasi capitato in mezzo al dibattito economico che da anni alimenta l’opinione pubblica in Cina e nel mondo, tra falchi e colombe del deficit; è il capo economista della Bank of China International, una delle banche più grandi al mondo, direttamente controllata dallo Stato cinese ed è la più internazionale delle banche cinesi, con uffici in 27 paesi di tutti i continenti.
Mentre Pechino sta portando il suo rapporto deficit/PIL a livelli record e avvia la sua più grande campagna di stimolo fiscale dai tempi della crisi finanziaria globale, i sostenitori di entrambe le fazioni nel dibattito sulla politica di spesa del governo cinese, si ispirano a opinioni macroeconomiche eterodosse provenienti dal mondo occidentale. Ma a differenza di quanto avviene in Usa e soprattutto nell’Europa dell’Euro, dove la strada maestra pare solo essere in dote a pochi esperti della materia, purtroppo interdetti alle istituzioni di governo, in Cina al contrario pare proprio che chi governa il paese, abbia compreso alla perfezione il funzionamento della moneta moderna e la natura delle operazioni monetarie eseguite con la valuta di stato.
Come avviene per la quasi totalità dei governanti europei, anche i “falchi” del deficit cinese, trovano sostegno alle loro argomentazioni contro la spesa fiscale nelle popolari opere del celebre gestore di hedge fund Ray Dalio, il quale sostiene che l’accumulo eccessivo di debito porta inevitabilmente a crisi finanziarie. Ma in piena dissonanza con quanto avviene a Roma e Bruxelles, a Pechino, la controparte rappresentata dalle “colombe” in favore della spesa in deficit come mezzo sicuro per sostenere l’economia cinese si trova invece per loro fortuna, dentro le principali istituzioni di governo. E addirittura, udite bene, ricorrono persino alla Teoria Monetaria Moderna (MMT) per argomentare le loro posizioni.
Questa divisione, anche in Cina è molto netta e non priva di accese diatribe, ma a contrastare con un feroce attacco le opere e i pensieri di Ray Dalio, non è sceso in campo l’attivista di turno della MMT come avviene da noi, bensì l’economista capo della più grande banca pubblica cinese, citando appunto il pensiero di Mosler, quando sostiene che la Cina deve aumentare i propri livelli di debito, invece di perseguire una “bella riduzione dell’indebitamento” come prescritto da Dalio.
Con questo non è certo mia intenzione nascondere il fatto che i libri di Dalio riscuotono grande successo in Cina e le sue opinioni hanno trovato un pubblico ricettivo tra molti economisti, in un contesto di preoccupazione per la politica fiscale, che ha mantenuto un atteggiamento espansivo per gran parte del periodo successivo alla crisi finanziaria globale. Quello che voglio sottolineare è che tali nefaste idee, a differenza che nelle stanza dei nostri governi, in quelle di Pechino non hanno attecchito. Ed i risultati in termine di benessere economico per il popolo cinese si vedono eccome!
Ray Dalio è il fondatore e co-chief investment officer di Bridgewater Associates, un tempo considerato il più grande hedge fund al mondo. La sua tesi macroeconomica di base è che i cicli di creazione eccessiva di debito siano la principale causa delle crisi finanziarie dalla Seconda Guerra Mondiale.
“Nel lungo periodo, i debiti non possono aumentare più velocemente dei redditi necessari per onorarli, e i tassi di interesse non possono essere troppo alti per i debitori o troppo bassi per i creditori per molto tempo”, scrive Dalio.
Questo è uno dei classici concetti di economia aziendale, che però, come la dottrina economica corretta e la logica ci mostrano, si applica alle aziende ed alle famiglie, che appartengono al settore privato e sono “utilizzatori” della moneta. Altro conto è per lo Stato, che invece “emette” in regime di monopolio quella che è la valuta che guida il sistema economico del paese. Chi emette la valuta, non ha nessuna esigenza di operare in termine di costi e ricavi e nemmeno la necessità di ottenere un reddito. Può ottenere tutto quello che desidera, a partire dalla forza lavoro, semplicemente spendendo la valuta che crea. Quindi anche il concetto di “debito” in senso stretto o qualunque altro tipo di passività denominata nella propria valuta, perde di ogni valore, quando lo stesso è in carico allo Stato.
Insomma, per essere ancora più chiari e diretti, Dalio nei suoi “postulati”, mostra chiaramente di non aver compreso la natura di monopolio pubblico che rappresentano tutti i dollari, gli euro, gli yuan, ecc. che compongono il suo patrimonio. Se i governi non li avessero emessi e poi spesi, anche Dalio avrebbe zero sul conto come la maggior parte di chi oggi non arriva a fine mese, perché i governi non spendono a sufficienza per fornire loro occupazione ed un salario dignitoso.
“Le grandi crisi del debito si verificano quando l’ammontare delle attività e delle passività debitorie diventa troppo elevato rispetto alla quantità di denaro in circolazione e/o alla quantità di beni e servizi in circolazione”. Anche questo è un altro concetto tanto caro a Dalio per il quale vale lo stesso tipo di ragionamento. Certo che le crisi avvengono per l’aumento sproporzionato del debito, ma di quello “privato” non certamente di quello “pubblico. Le due entità contabili viaggiano pressoché in direzione opposta ed appaiarle per non dire sommarle, è del tutto errato, nel tentativo di confezionare un giudizio macroeconomico sullo stato di salute dell’economia di un paese.
I debiti pubblici per entità contabile rappresentano al centesimo la totalità del risparmio netto del settore privato. Compreso questo, è facile anche capire come la riduzione del debito pubblico che Dalio stesso propone per risolvere la crisi, sia invece la sua causa. Riducendo il debito pubblico riduci di pari importo il risparmio presente nel settore privato, il quale si trova costretto a ricorrere più facilmente al “debito” (privato in questo caso, ndr) per sostenere gli scambi e gli investimenti dentro il sistema economico.
Del resto in paesi come l’Italia, dove da decenni si applicano politiche economiche in linea con il pensiero di Dalio, l’indebitamento privato è estremamente alto, se in esso si considerano anche i debiti nei confronti del fisco, di fatto originati dalla mancanza del deficit necessario da parte dei governi, per esaudire i desideri di risparmio degli italiani e consentire loro anche di pagare le tasse. I surplus dello Stato originati da una fiscalità opprimente ed una serie consecutiva di avanzi primari che non ha pari nella storia del mondo, abbinati a politiche fiscali di esclusivo sostegno alla rendita elitaria, hanno di fatto compromesso l’intero sistema economico del belpaese, generando una imponente perdita di quel benessere generalizzato ottenuto con le politiche di spesa espansive messe in atto dalla fine della seconda guerra mondiale fino agli anni 80’/90′.
Il forte sostegno alla visione pro-Dalio dentro l’opinione pubblica cinese, ha subito una brusca frenata a seguito della recente pubblicazione di un saggio di 9000 parole intitolato “Dove sono gli errori nella comprensione del debito nazionale da parte di Dalio”, ad opera del capo economista della Bank of China International.
Xu Gao è molto critico nella sua valutazione della tesi di Dalio sul ciclo del debito, accusando la leggenda degli hedge fund di “incapacità nel riconoscere la propria ignoranza in materia di macroeconomia” e di “errata applicazione dei metodi analitici macroeconomici”.
Il tema del debito cinese non è in discussione da oggi. Già nel 2023, Xu Gao e Zhao Yanqing dell’Università di Xiamen – con la partecipazione di molti altri economisti cinesi, schierati su entrambi i fronti in materia di politica fiscale – hanno preso parte a un lungo dibattito online con Zhao Jian, rinomato macroeconomista e direttore dello Xijing Research Institute, sulla questione dei livelli di debito della Cina.
Due sono i motivi principali per cui Xu ritiene che Dalio non comprenda la macroeconomia, entrambi riconducibili a quanto sostiene da sempre la MMT:
- I principi microeconomici non si applicano alle nazioni sovrane nella moneta.
La prima argomentazione di Xu è che Dalio ha commesso l’errore di utilizzare approcci microeconomici intuitivi – applicabili a individui e aziende – per affrontare le sfide economiche degli stati nazionali sovrani. Xu, come ho sottolineato sopra, afferma chiaramente come il debito delle nazioni con sovranità monetaria sia fondamentalmente diverso dal debito di individui e imprese che dipendono da flussi di cassa esterni.
“A livello microeconomico, il debito di individui o imprese è abbastanza facile da comprendere e fondamentalmente intuitivo”, scrive Xu. “I loro flussi di cassa devono essere in grado di coprire il pagamento del capitale e degli interessi del loro debito in qualsiasi momento per essere sostenibili. “In caso contrario, questi individui o imprese saranno inadempienti sui loro debiti.
“Se spostiamo l’oggetto di analisi sul debito di entità macroeconomiche (nazionali), l’approccio microeconomico non è più applicabile.” La distinzione fondamentale per Xu è che gli stati nazionali possiedono banche centrali o autorità monetarie in grado di creare moneta ex nihilio.
“Il governo ha il diritto di emettere la propria moneta sovrana”, scrive.
“Il governo può sempre utilizzare la stampa di banconote per ripagare il debito nella propria valuta, e non arriverà mai al punto di dichiararsi inadempiente per tale debito. In termini teorici, se desidera flussi di cassa nella propria valuta, può semplicemente stamparli”.
“Il flusso di cassa di individui e imprese è in larga misura esogeno nell’offerta, mentre i flussi di cassa di un governo sono endogeni.”
Xu, fa riferimento anche alle eccezioni che confermano la regola: la crisi finanziaria asiatica del 1997 e, più recentemente, la crisi del debito sovrano europeo, che si è protratta dal 2009 al 2018. Entrambe generate appunto, dalla rinuncia dei rispettivi governi ad esercitare in pieno la loro sovranità monetaria, limitandosi nel conseguire il deficit necessario per stabilizzare i loro sistemi economici in termine di occupazione e consumi.
- “La macroeconomia non è una macchina”
Xu sostiene che il secondo errore cardinale di Dalio risiede nella sua concezione della macroeconomia come un’entità meccanica governata da leggi invariabili. “Dalio immagina erroneamente la macroeconomia come una macchina”, scrive Xu. “Nel 2008, Dalio scrisse ‘Come funziona la macchina economica’. La prima riga del libro recita ‘l’economia è come una macchina’. Anche “Why Nation’s Fail” del 2025 utilizza questo concetto nella prima sezione del primo capitolo. “Di conseguenza, non è in grado di vedere le differenze nella logica macroeconomica in diverse condizioni macroeconomiche.”
Secondo Xu, “il metodo di ricerca meccanicistico che considera la macroeconomia come una macchina si è dimostrato falso da tempo, ed è una metodologia abbandonata dagli economisti oltre mezzo secolo fa.” Cita in particolare il destino della Curva di Phillips, proposta nel 1958 e che postula una correlazione inversa tra inflazione e tassi di disoccupazione.
La Curva di Phillips è emersa come una “legge ferrea” della macroeconomia negli anni ’70, quando si è trattato di orientare le decisioni politiche chiave delle principali economie. Fu proprio in questo frangente che il fenomeno della stagflazione capovolse i presupposti della Curva di Phillips, determinando contemporaneamente un’elevata inflazione e un’elevata disoccupazione.
“La scomparsa della curva di Phillips ha stimolato la rivoluzione delle aspettative razionali in macroeconomia negli anni ’70, inducendo i macroeconomisti ad abbandonare completamente la loro visione meccanicistica dell’economia”, scrive Xu.
La lezione per chi cercava di comprendere la macroeconomia era questa: non pensare assolutamente alla macroeconomia come a una macchina. “La macroeconomia presenta vari legami di causa-effetto e forme di comportamento contrastanti, ognuno dei quali può cambiare a causa dei cambiamenti nella macroeconomia stessa. Questa macchina è strana perché è viva: ha aspettative sul futuro ed è composta da persone il cui comportamento cambierà al variare delle loro aspettative.”
“Le nazioni possono accumulare debito indefinitamente senza timore di crisi”, poiché la macroeconomia non è una macchina soggetta a leggi fisse e immutabili – afferma Xu – sostenendo che lo stesso insieme di politiche può avere esiti diversi a seconda delle diverse condizioni macroeconomiche.
È per questo motivo che Xu ritiene che le economie nazionali possano impegnarsi in una spesa alimentata dal debito quasi indefinitamente nelle giuste circostanze, senza timore di inflazione o crisi finanziaria.
Il concetto ci riconduce direttamente a quanto sostiene la MMT, che indica nelle risorse reali (a partire da quelle umane), l’eventuale limite che possa incontrare la spesa in deficit degli stati. E la liaison con il pensiero di Mosler e degli economisti della MMT, arriva quando XU critica direttamente il pensiero di Dalio e degli economisti mainstream, secondo i quali la stampa di moneta da parte dei governi con il supporto della banca centrale per affrontare una crisi del debito porterà inevitabilmente al deprezzamento della sua valuta.
“L’esito inflattivo o meno sulle valute dipenderà dalle condizioni macroeconomiche”, le quali dipendono direttamente dalla qualità della spesa che i governi hanno intrapreso e/o intendono intraprendere.
Secondo Xu, le condizioni che consentono l’emissione di moneta senza rischio di inflazione o crisi finanziaria sono: 1) una domanda interna inadeguata e 2) un eccesso di capacità produttiva. Ed aggiunge che “entrambe queste condizioni caratterizzano l’economia cinese attualmente”.
A dire il vero sono entrambe condizioni che caratterizzano anche l’economia dei paesi membri della UE, ma a differenza della Cina, noi europei siamo governati da chi è assuefatto alle idee neoliberiste che caratterizzano anche il pensiero di Ray Dalio.
“Quando la domanda interna è inadeguata, aumentare l’offerta di moneta non causerà inflazione, anzi, contribuirà ad allentare la pressione deflazionistica e non innescherà instabilità macroeconomica”, scrive Xu. In tali circostanze, Xu ritiene che “il governo possa utilizzare la creazione di moneta per ripagare il debito interno denominato in valuta nazionale” senza doversi preoccupare di un’inflazione vertiginosa.
Xu ritiene che la condizione fondamentale che limita i livelli di debito di una nazione non siano i suoi flussi di cassa, ma le sue capacità produttive. Concetto che si rifà in pieno alle indicazioni di piena occupazione e sfruttamento totale delle risorse, fornite della MMT.
Consentitemi un appunto per quanto riguarda il concetto espresso da Xu, in riferimento alla creazione di moneta per ripagare il debito pubblico. Qui, pare che Xu, debba fare un ulteriore passo avanti nella comprensione delle operazioni monetarie ed in particolare della contabilità che intercorre tra il Tesoro e la sua banca centrale. Quando il primo procede all’emissione di un titolo di stato non avviene nessuna creazione monetaria in aggregato, ma solo uno spostamento di denaro (numeri) dentro la banca centrale, da un conto di riserva ad un conto deposito. Lo stesso vale anche nel caso inverso, quando gli istituti centrali monetizzano i titoli acquistandoli dai privati. La creazione di moneta netta dentro il sistema economico, come più volte spiegato, avviene solo e soltanto con la spesa del governo e l’acquisto dei titoli da parte del settore privato avviene con le riserve da essa create in precedenza.
La cosa che più mi rende felice nel leggere il saggio di XU, ed insieme a me sono certo renderà felice anche Warren Mosler ed il resto degli economisti ed attivisti del mondo MMT, è il riconoscimento della provenienza delle sue convinzioni dal pensiero della Teoria monetaria moderna, recentemente salita alla ribalta nei circoli economici cinesi, grazie anche ad economisti particolarmente vicini ad essa come la professoressa Yan Liang.
La MMT ha fatto il suo debutto in Cina all’inizio del 2020, quando era considerata un’intrigante scuola di economia eterodossa, ma a differenza delle opinioni di Dalio, ampiamente accettate, la MMT è stata criticata, da quasi tutti gli economisti cinesi che condividevano le opinioni economiche tradizionali, identificandola, in modo alquanto semplicistico, con la “monetizzazione del debito”.
Xu Gao, supportato dalla MMT, arriva a concludere che la Cina può impegnarsi in una spesa fiscale alimentata dal debito (in deficit, ndr) nelle sue attuali condizioni macroeconomiche, senza temere conseguenze negative sotto forma di inflazione o crisi del debito.
La Cina presenta attualmente tutte le condizioni che favoriscono una spesa fiscale senza preoccupazioni, tra cui:
- Domanda interna inadeguata.
- Eccesso di capacità produttiva.
- Bassa inflazione.
I principali responsabili politici di Pechino hanno esplicitamente indicato ciascuna di queste condizioni come le principali sfide che l’economia cinese deve affrontare attualmente. E a differenza di quanto avviene dai noi, dove il governo riduce costantemente la capacità di spesa delle famiglie italiane, ha lanciato una campagna “cash-for-clunkers” per sovvenzionare i consumi delle famiglie cinesi, con l’obiettivo di stimolare la domanda interna.
I funzionari cinesi hanno anche espresso preoccupazione per la continua pressione deflazionistica derivante dallo squilibrio tra domanda e offerta. Problema che certamente tenderà ad allargarsi con l’arrivo dei dazi di Trump, richiedendo ancora più sostegno al consumo interno, mediante politiche fiscali ancora più espansive.
L’indice dei prezzi alla produzione (PPI) è sceso del 3,6% su base annua a luglio, mentre l’indice dei prezzi al consumo (IPC) è tornato in territorio positivo solo a gennaio e giugno, durante la prima metà del 2025. Per questo motivo, Xu sostiene con veemenza che la Cina debba aumentare la spesa alimentata dal debito, contrariamente alla ricetta macroeconomica di Dalio di un “beautifull deleveraging”.
Almeno per il momento, i dirigenti economici cinesi sembrano allineati con le opinioni dei sostenitori del deficit che hanno trovato conforto nella MMT. Per finanziare gli smisurati piani di stimolo del 2025, i responsabili politici di Pechino hanno aumentato il rapporto deficit/PIL ufficiale al 4%, con un aumento di un solo punto percentuale rispetto al 2024.
Il 4% è il livello più alto mai registrato e una grave violazione della convenzione di lunga data di questo secolo, secondo cui la Cina deve mantenere il proprio rapporto deficit/PIL al livello di riferimento del 3% previsto dal Trattato di Maastricht.
Per chi mi legge, un deficit solo al 4%, vicino ai parametri europei, potrebbe risultare in contrasto con quanto esposto fino ad ora, se non si tenesse conto del fatto che il rapporto deficit/PIL ufficiale cinese è ben al di sotto del deficit pubblico complessivo, poiché non include le principali forme di indebitamento.
Tra queste, le principali sono i titoli del Tesoro speciali emessi da Pechino e le obbligazioni degli enti locali a destinazione specifica emesse dalle autorità regionali. Questi sono esclusi dal “deficit ristretto” della Cina in quanto destinati a investimenti in progetti che generano flussi di cassa o hanno asset come garanzia.
Il “deficit ampio” previsto – che include titoli del Tesoro speciali e obbligazioni di enti locali con finalità specifiche – si avvicinerà al 10% nel 2025.
“L’enorme portata della spesa pubblica e degli accordi sul debito ha superato le aspettative del mercato”, ha scritto Lian Ping, docente presso la East China Normal University, “Ciò dimostra la forte determinazione ad accelerare la ripresa della domanda quest’anno e a raggiungere una crescita economica del 5%”. Lo stesso Lian, prevede che Pechino manterrà una politica fiscale e monetaria accomodante almeno fino al 2035.
L’obiettivo economico a lungo termine della Cina, scrive ancora Lian, è quello di raggiungere un reddito pro capite pari a quello di una nazione di medio sviluppo entro il 2035. Ciò significa mantenere la crescita annua del PIL intorno al 5% per il prossimo decennio. E per mantenere una crescita del PIL intorno al 5% sarà richiesta l’adozione di un forte allentamento delle politiche macroeconomiche.
L’Europa ed i suoi governanti sono avvertiti!
di Megas Alexandros
FONTE: https://megasalexandros.it/il-capo-economista-della-bank-of-china-utilizza-il-pensiero-della-mmt-nel-suo-feroce-attacco-al-falco-del-debito-ray-dalio/
